「溢價快兩成，為什麼還有人不賣？」這是這筆案子結案後最常被問到的問題。答案不在價格，在股東名冊。
本文用公開揭露的數字拆三件事：溢價 19% 是加在什麼基準上、20 億買一家年營收 20 億的公司算幾倍、開價買 100% 為什麼只成交 40%。最後是未上市公司該先做好的準備。
這筆交易公開揭露的數字
2026 年 1 月 21 日，光寶科技（2301）董事會通過以每股現金新台幣 54 元公開收購上櫃公司宇智網通（6470）普通股。最低收購 753 萬 8,820 股（約占已發行股份 20%），最高 3,769 萬 4,100 股（約 100%），期間自 1 月 23 日起至 3 月 12 日止。宇智審議委員會全票通過此案。
圖一：本表數字均取自重大訊息與收購結果公告，非示意案例。
3 月 12 日收購期間屆滿，累計成交 1,508 萬 2,927 股，約占宇智已發行股份 40%。
溢價是加在市價上，未上市公司沒有這個基準
宇智在光寶宣布前一個交易日（1 月 21 日）的收盤價是 45.35 元。54 除以 45.35 等於 1.19，這就是新聞寫的「溢價 19%」。
這個算法有一個前提：標的每天都有市價。上市櫃公司的基準是現成的，買方只要決定往上加幾成，談判空間就落在那幾成裡。未上市公司沒有掛牌，這個基準不存在，整個算式要從頭建立。
圖二：上市櫃數字取自公開揭露，未上市部分為評價實務通用作法。
第三步的調整才是勝負所在。實務上權重最高的三項：
- 客戶集中度（生意有多依賴少數幾個大客戶）：單一客戶占營收超過三成是明確的折價事由，且常被要求以盈餘保證條款（earn-out，把一部分價金綁在成交後的業績上）處理。
- 盈餘正常化（把不會年年發生的項目扣掉，還原每年穩定賺多少）：一次性處分利益、業主個人費用、關係人交易都要還原。還原後的數字才是買方乘倍數的基數。
- 股權比例：買到的股份能不能取得經營主導權。控制權有溢價，少數股權有折價，差距可以到三成以上。
三項疊起來，同一家公司的估值區間可以差到一倍。
買價大約等於標的一年的營收
把最高收購數量 3,769 萬 4,100 股乘上每股 54 元，買下 100% 股權的全額作價是 20 億 3,548 萬元。光寶總經理邱森彬在 1 月 22 日受訪時說，宇智年營收多年在 20 億元上下，2025 年是營收成長但獲利衰退。
圖三：作價為公開揭露股數與價格相乘，年營收採光寶總經理受訪說法，倍數為本文依此二數計算。
倍數是算出來的結果，不是買方的出價理由。光寶給的理由公開寫在重訊與受訪內容裡：宇智專精固定無線接入（FWA）設備與路由器，已打入 T-Mobile 通路、取得 Ericsson 訂單，雙方客戶重疊不高；光寶自身網通業務年營收接近 100 億元但成長緩慢，買下宇智可以直接補上 20 億元營收。
一家獲利正在衰退的公司還能拿到接近一倍營收的作價，靠的是買方接手之後能多做多少生意。您賣的不是去年的損益表，是買方接手後多出來的那塊業務。上市櫃公司可以把綜效寫在重訊裡讓市場評斷，未上市公司必須自己拿出客戶名單、合約與訂單來證明。口頭說法在盡職調查（買方成交前對公司做的全面體檢）階段不算數。
開價買 100%，成交 40%
光寶願意買 100%，實際只買到 40%。價格是買方開的，賣不賣是每一位股東自己決定的。
圖四：股數與價格為公開揭露，金額為依此二數計算。
宇智董監事持股約 7%，光寶在宣布時表示這部分會應賣。其餘股東各有各的取得成本與判斷，有人認為 54 元不足，有人選擇繼續持有。
未上市公司的股權如果分散在親戚、老員工、早期投資人手上，又從來沒把遊戲規則講清楚，買方開再好的價格也可能拿不到足以過半的股權。這種案子卡住的不是價格，是股東名冊。而股東名冊要整理乾淨，最短也要半年。
從這筆交易帶走三件事 溢價是加在市價上的。未上市公司沒有市價，基準要用同業倍數乘上自己的財務數字推出來。 買方付的是接手後多出來的生意。宇智 2025 年獲利衰退，一樣拿到接近一倍營收的作價。 價格談成不等於交易完成。股權沒整理好，100% 的收購意願只換來 40% 的結果。
健診時我們會先確認的五件事
邱森彬受訪時說，這類收購案通常要先觀察標的 2 到 3 年，正式評估期至少 1 年，這次跟宇智談了整整一年。等到有人上門才開始整理財報、補簽合約、處理股權，時間來不及。下列五項要在做任何估值之前就先確認：
- 股東名冊：每位股東的持股比例、取得時點與取得成本。
- 章程與股東協議：有無優先承購權、共同出售權、拖售權（多數股東出售時可要求少數股東一併出售）。
- 前三大客戶的營收占比與合約型態，特別是有無控制權變更條款。
- 近三年損益中不會年年發生的項目：處分利益、業主個人費用、關係人交易。
- 專利、商標與技術授權的權利歸屬，包含委外開發部分有無簽讓與。
第一項最常被跳過，也最常在最後一刻讓交易破局。
您現在該做的事
在談任何倍數、任何溢價之前，您得先知道自己現在的基準在哪裡。手上沒有基準，對方報什麼價都只能憑感覺回應。
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資料來源與數據說明
- 光寶科技重大訊息與新聞稿：擬公開收購宇智網通股權，2026 年 1 月 21 日
- 經濟日報〈光寶出手收購宇智網通秒漲停亮燈 下個併購版圖鎖定伺服器機櫃〉，2026 年 1 月 22 日（每股 54 元、溢價 19%、宇智年營收約 20 億元、評估期說法） https://money.udn.com/money/story/5710/9281356
- 經濟日報〈光寶科收購宇智 溢價19% 每股54元 最高買100%股權〉，2026 年 1 月 22 日
- 公開收購結果報導：光寶科完成公開收購宇智網通，成交 1,508 萬 2,927 股約占 40%，2026 年 3 月 13 日
上列為本文引用之公開資料出處。文中作價金額與倍數係依公開揭露之股數與價格直接計算，未經標的公司財報完整查核，僅供說明計算結構之用，不構成投資建議或個案評價結論。個別企業之價值須依實際財務資料、股權結構與產業條件另行評估。
本文為睿智管顧依公開資訊與實務經驗整理之產業觀察，僅供一般性參考，不構成評價意見、法律、稅務或投資建議。個別企業情形差異甚大，實際評估請與專業人員討論。